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报告|经营性用电计划进一步全面放开 市场化比例持续提升

北极星售电网  来源:丽丽总的研究札记  作者:郭丽丽  2020/4/13 13:09:21  我要投稿  
所属频道: 售电服务   关键词: 电价 电力市场 电力市场化交易

北极星售电网讯:核心观点:

▍背景:行业盈利能力与估值趋势背离

在业绩持续提升的背景下,火电板块的估值却持续下行,2020年3月31日,申万火电板块的市盈率仅为0.82倍,板块市净率破净,是近十年的最低点,与业绩向上修复的趋势明显背离。

▍原因分析:煤价下跌空间有限,电价预期悲观,业绩弹性减弱

历史上煤价波动较大,电价调整滞后于煤价变动,当煤价下行时,火电行业可获得超额收益,逆周期属性明显。本轮煤价下行周期,火电行业估值却持续下行,我们认为核心矛盾还是在业绩弹性,首先,煤炭供给集中度提高,进口煤受发改委管控,本轮煤价下降空间较上一轮周期较小,很难再跌回2015年的低点;其次,燃煤标杆电价的取消使得火电电价调整频率更快,煤价和电价的调整时间差大幅缩短,煤价下行周期的超额收益将不存在,逆周期的属性削弱,行业业绩弹性有限。

▍估值如何修复:业绩仍是核心,分红同样关键

煤价下跌或超预期,电价无需悲观,业绩弹性可期。全球疫情拐点尚不明晰,较弱的全球煤炭需求短期内难以扭转,进口煤价格优势将持续压制国内煤炭价格;煤炭行业整体复产情况超预期,主要产地复工复产持续推进;二季度是电煤的传统淡季,煤价需求支撑相对较弱,预计2020年煤炭均价将同比下跌15%,秦皇岛5500大卡动力煤均价为503吨/元。电价无需悲观,火电行业亏损面仍然较大,火电企业市场化占比超50%,市场化规模扩大对综合电价的影响有限,降电价政策对火电企业影响较小;发电行业寡头垄断电力市场化推进,电企的议价能力有望提升。综上,火电行业业绩弹性有望提升。

维护市值诉求增强,分红派息政策或将更友好。复盘美股,美国电力和南方电力过去十年能够跑赢大盘,派息稳定提升和无风险利率下行是抬高估值的主要原因。目前申万火电整体PB低于1,火电公司权益融资的功能受限,火电公司现金流波动较小,上市公司具备提高分红的能力,估值过低使公司维护市值的诉求增强,未来分红派息政策或将更加友好。

▍投资建议

火电估值历史新低,电价悲观预期有望解除,全年煤价或将超预期下行,业绩弹性可期,另外估值过低使公司维护市值的诉求增强,未来分红派息政策有望更加友好,看好行业估值修复。建议关注火电行业龙头【华电国际】(A+H)、【华能国际】(A+H),以及地方性能源公司【内蒙华电】、【建投能源】、【京能电力】、【皖能电力】、【长源电力】。

▍风险提示:宏观经济大幅下行、煤价大幅上涨、电价下调

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目录:

正文:

1. 背景:行业盈利能力与估值趋势背离

火电行业业绩和盈利能力见底回升。由于动力煤价格自2016年开始大幅上涨,火电行业业绩在2015年后开始大幅下滑,并于2017年触底,2017年申万火电板块归母净利润为124.3亿,仅高于2011年。受益于增值税由17%降至13%、煤炭价格回落等因素影响,火电行业自2018年开始盈利修复,2019年1-9月申万火电板块归母净利润达到304.74亿元,同比增长51.88%。

行业盈利能力和业绩水平趋势一致,申万火电板块毛利率和净利率在2017年见底后同样实现回升,2019年1-9月毛利率和净利率分别达16.08%和6.7%,略低于近十年的平均毛利率和净利率。

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火电行业市净率达到近十年最低点。在业绩持续提升的背景下,火电板块的估值却持续下行,2020年3月31日,申万火电板块的市盈率仅为0.82倍,板块市净率破净,是近十年的最低点,与业绩向上修复的趋势明显背离。

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