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两家公司市净率水平持续抬升。虽然公司业绩未能实现大幅增长,但两家公司市净率水平却持续提升,其中美国电力的PB由2009年底的1.27倍提高至2019年底的2.36倍,提高了86.4%;而南方电力近年PB却提升相对较少,2019年底南方电力PB为2.43倍,较2009年底提高了32%。
分红派息稳定提升+无风险利率下行是抬高估值的主要原因。2019年美国电力和南方电力的分红分别2.74和2.48美元,过去十年复合增速为5.87%和3.95%,每年实现稳定增长,且美国电力的复合增速要高于南方电力。过去十年,美国十年期国债收益率由3.85%大幅降至1.92%,两家公司股息率同无风险收益率曲线体现出较强的相关性,出现了比较明显的下降,意味着公司在分红持续提高的基础上,公司的估值在稳定抬升。
现金流稳定,上市公司具备提升分红的能力。虽然历史上火电公司业绩波动较大,但经营性现金流水平相对来说波动较小,华能国际2015年经营性现金流净额达历史最高的423.63亿元,2019年经营性现金流净额也有373亿,较高峰仅下降11.89%。
另外,上市公司归母净利润占经营现金流净额的比重较小,如华能国际、华电国际和国电电力等公司归母净利润占经营现金流净额尚不到10%,公司提高分红比例均是以当年的可分配利润为基数,提高分红比例对公司整体的现金流影响较小,上市公司具备提升分红的能力。
板块破净,权益融资受限,A股电力公司维护市值诉求增强。目前申万火电整体PB低于1,主要火电公司华电国际、华能国际、浙能电力等均处于破净状态,火电公司权益融资的功能受到限制。
近两年,行业内的上市公司出台增持、回购和提升分红等措施的情况在陆续增加,目前为止已有江苏国信、广州发展、赣能股份、京能电力等上市公司提出增持和回购等相关措施;提升分红方面,内蒙华电承诺三年分红不低于可分配利润的70%,华电国际2019年度分红率提高至50%。上市公司维护公司市值的诉求在持续增强,未来有望使得板块估值得到修复。
4. 投资建议:火电估值修复可期
火电行业估值修复可期,观点如下:
1、电价让利空间有限,悲观情绪有望解除。
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